浙商證券股份有限公司劉崗,馬金龍,鞏學鵬近期對南山鋁業(600219)進行研究并發布了研究報告《南山鋁業更新報告：行業盈利底部回暖，公司汽車用鋁等高端鋁材嚴重低估》，本報告對南山鋁業給出買入評級，認為其目標價位為5.20元，當前股價為3.62元，預期上漲幅度為43.65%。

南山鋁業(600219)

(相關資料圖)

投資要點

行業盈利見底回暖，電解鋁有望增加業績彈性

中國在碳達峰、碳中和的遠期目標仍未改變。電解鋁作為用電大戶，占國內碳排放量的5-6%。碳中和的目標對電解鋁的生產設置了指導性的天花板。根據目前投產進度，2022年行業產能復產高峰已過，根據百川盈孚統計，2022年總復產規模為368萬噸，目前已復產283萬噸，預計年內還可復產產能85.5萬噸，復產進度已過75%。目前開工產能已達到4089萬噸，預計到今年年底，行業開工產能將達到4253萬噸，距離供給側改革確定的電解鋁產能天花板僅有一步之遙。

今年以來，電解鋁成本端快速上漲，預焙陽極價格創歷史新高；煤價雖大幅上漲后有回落，但仍遠高于往年。7月以來，電解鋁行業平均利潤已經進入虧損，根據安泰科統計，7月中國電解鋁行業虧損面擴大至45.2%，目前電解鋁盈利確定見底回升，價格受成本支撐明顯。

汽車用鋁材等高端產品占比逐年提升，公司嚴重低估

經過長期、持續的研發創新，南山鋁業形成了在國內具有突出優勢的多個高端核心產品：（1）汽車鋁板方面，南山鋁業是國內首家乘用車四門兩蓋鋁板生產商，目前已完成7項外板材料認證、10項內板材料認證。2021年汽車板銷量相比呈翻倍遞增的態勢，目前在建20萬噸汽車鋁板生產線，遠期有望進一步擴產到70-80萬噸規模；（2）航空板方面，公司已經成為中國商飛、美國波音、英國羅羅、法國賽峰等眾多世界一流航空公司供應商，航空板項目已經于2021年年底達產，今年產品產銷兩旺；（3）動力電池箔方面，南山鋁業是國內核心供應商之一，2021年公司10μm超高強度電池箔已完成方案定型及認證，且具備可批量生產10μm低、中、高強度電池用鋁箔能力，2.1萬噸高端動力電池產線已于2021年10月投產。

根據公司年報，2021年公司高端核心產品（汽車板、航空板、動力電池箔）的銷量占公司鋁產品總銷量的12.66%，較2020年增長6.66個百分點；高端產品毛利占公司鋁產品總毛利的19.89%，較2020年增長6.62個百分點。未來隨著高端產品的產能釋放，公司高端產品利潤占比將會進一步提升。

盈利預測與估值

我們預計2022/2023/2024年營業收入分別為346.63億元、376.97億元、436.05億元，分別同比增長20.67%、8.76%、15.67%；歸母凈利潤分別為30.27億元、41.00億元、49.84億元。

我們將公司業績分為印尼氧化鋁業務、中端鋁加工產品（罐料+包裝箔+型材）、高端鋁加工產品（汽車鋁板+電池箔+航空板），分別給予8倍、20倍、30倍的合理估值，對應2022/2023/2024年市值為621億元、820億元、1,030億元。

目前電解鋁行業已經處于底部，盈利繼續下行空間非常有限，行業的長期向好邏輯仍在成立；南山鋁業作為具有全產業鏈優勢的鋁深加工龍頭企業，終端產品壁壘高、難度大、成長性好，因此我們認為目前被市場低估。綜合以上分析，我們認為2022年621億元的合理市值對應股價為5.20元，相較當前價格有42%上漲空間，給予“買入”評級。

風險提示

（1）海外經濟衰退風險；（2）新能源汽車滲透率不及預期；（3）在建項目進度不及預期。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，國盛證券王琪研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達91.58%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利35.31億，根據現價換算的預測PE為12.07。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級3家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為5.47。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，南山鋁業（600219）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力一般，營收成長性較差。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3星，好價格指標3.5星，綜合指標3星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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