華西證券股份有限公司楊偉,郁晾近期對(duì)中復(fù)神鷹進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《碳纖維乘風(fēng)而起，助力神鷹搏擊長(zhǎng)空》，本報(bào)告對(duì)中復(fù)神鷹給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為48.21元。

中復(fù)神鷹(688295)

主要觀點(diǎn):

【資料圖】

碳纖維需求多點(diǎn)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供不應(yīng)求

受益于國(guó)外碳纖維進(jìn)口限制和風(fēng)電裝機(jī)潮的加持，2020年以來(lái)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求持續(xù)旺盛，當(dāng)前碳纖維海外進(jìn)口占比仍超過(guò)50%，國(guó)產(chǎn)替代空間巨大。據(jù)賽奧碳纖維數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)碳纖維的總需求為6.2萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)27.7%，其中國(guó)產(chǎn)纖維供應(yīng)量2.9萬(wàn)噸，占總需求的46.9%，同比增長(zhǎng)58.1%。受益于國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)量產(chǎn)及風(fēng)光儲(chǔ)等領(lǐng)域的需求繼續(xù)攀升，國(guó)內(nèi)碳纖維市場(chǎng)空間也將持續(xù)打開，賽奧預(yù)計(jì)2025年國(guó)內(nèi)碳纖維需求量15.92萬(wàn)噸，2021-2025年4年CAGR26.40%，其中國(guó)產(chǎn)碳纖維9.72萬(wàn)噸，占比達(dá)61.01%。

業(yè)績(jī)?cè)鏊亠@著，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升盈利水平

2018年以來(lái)公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)快速提升。2021年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.73億元，同比增長(zhǎng)120.44%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.79億元，同比大幅增長(zhǎng)227.01%；2021年上半年公司航天航空用碳纖維銷售占比由2018年的2.6%提升至13.9%；銷售毛利率由2018年的11.48%升至2022Q3的47.98%，同比+36.50pct；凈利率由2018年的-7.95%大幅轉(zhuǎn)正至2022Q3的29.17%，同比+37.12pct。此外，2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.52億，同比上升106.12%，超過(guò)2021年全年水平，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.23億元，同比增長(zhǎng)112.09%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化顯著增厚公司利潤(rùn)。

國(guó)內(nèi)民用碳纖維龍頭，干噴濕紡產(chǎn)品性能優(yōu)異成本低廉

公司碳纖維產(chǎn)能和產(chǎn)量均位居國(guó)內(nèi)前列。截止2022年6月，公司產(chǎn)能1.45萬(wàn)噸/年，擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目西寧二期預(yù)計(jì)于2023年上半年全面投產(chǎn)，屆時(shí)產(chǎn)能將達(dá)2.85萬(wàn)噸/年。2020年公司碳纖維產(chǎn)量3777噸，占國(guó)內(nèi)產(chǎn)量達(dá)20.98%。從下游來(lái)看，公司高性能碳纖維產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)碳/碳復(fù)材、儲(chǔ)氫氣瓶的國(guó)內(nèi)市占率分別為60%、80%。據(jù)公司公告，預(yù)計(jì)2023年公司產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)風(fēng)光氫下游應(yīng)用市場(chǎng)占比約40-50%，銷量合計(jì)超過(guò)1萬(wàn)噸。與濕法紡絲相比干濕法紡絲可以進(jìn)行高倍的噴絲頭拉伸，紡絲速度是濕法的3-4倍，明顯提高生產(chǎn)效率的同時(shí)降低了成本，目前國(guó)內(nèi)大部分碳纖維制造企業(yè)仍以濕法紡絲工藝為主。公司在國(guó)內(nèi)率先突破了千噸級(jí)碳纖維原絲干噴濕紡工業(yè)化制造技術(shù)，公司現(xiàn)原絲制備單線規(guī)模達(dá)5000噸/年、碳纖維單線規(guī)模達(dá)3000噸/年，為目前全球單線產(chǎn)能最大的高性能碳纖維生產(chǎn)線。

產(chǎn)品對(duì)標(biāo)國(guó)際領(lǐng)先企業(yè)，有望率先實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代

公司現(xiàn)有產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)了對(duì)國(guó)際龍頭東麗T700級(jí)、T800級(jí)、T1000級(jí)的高強(qiáng)型、高強(qiáng)中模型、高強(qiáng)高模型等類別碳纖維的品種覆蓋。預(yù)計(jì)隨著募投項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，公司憑借業(yè)內(nèi)先進(jìn)干噴濕紡技術(shù)和低成本優(yōu)勢(shì)，在進(jìn)口受限和市場(chǎng)供不應(yīng)求的態(tài)勢(shì)下，有望率先實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。此外，公司目前正加大航天航空和軍用產(chǎn)品研發(fā)力度，未來(lái)相關(guān)產(chǎn)品有望貢獻(xiàn)新增量。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議

我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司收入分別為21.81/30.98/43.22億元，歸母凈利潤(rùn)分別為5.99/8.78/12.23億元，EPS分別為0.67/0.98/1.36元。對(duì)應(yīng)2022年11月14日收盤價(jià)46.85元，PE分別為70/48/34倍。受“雙碳”政策驅(qū)動(dòng)，碳纖維下游市場(chǎng)尤其是風(fēng)光儲(chǔ)領(lǐng)域需求旺盛，預(yù)計(jì)未來(lái)隨著上游原材料價(jià)格回落，公司碳纖維生產(chǎn)成本有望繼續(xù)下降；同時(shí)隨著公司西寧二期募投項(xiàng)目和航天航空高性能碳纖維及原絲項(xiàng)目投產(chǎn)，公司將實(shí)現(xiàn)高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛利率有望持續(xù)增長(zhǎng)，我們看好公司未來(lái)成長(zhǎng)，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

原材料價(jià)格波動(dòng)加劇、風(fēng)電行業(yè)裝機(jī)不及預(yù)期、擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

該股最近90天內(nèi)共有20家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)16家，增持評(píng)級(jí)4家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為57.73。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，中復(fù)神鷹（688295）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力較差，營(yíng)收成長(zhǎng)性優(yōu)秀。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率、存貨/營(yíng)收率增幅。該股好公司指標(biāo)2星，好價(jià)格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)1.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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