光大證券(601788)發布研究報告稱，鑒于目前漿價已經出現看空信號，國內特種紙和生活用紙行業盈利有望迎來修復，上調造紙印刷輕工行業評級至“買入”。具體子行業來看，特種紙方面，重點推薦行業中的雙龍頭—仙鶴股份(603733)(603733.SH)和五洲特紙(605007.SH);生活用紙方面，該行重點推薦A股的優秀品牌中順潔柔(002511)(002511.SZ)和港股市場的生活用紙第一品牌維達國際(03331)。

光大證券主要觀點如下：

這一輪漿價上漲的原因是什么？

(資料圖)

鑒于今年中國大宗造紙行業的景氣持續低迷，該行認為此輪漿價上漲背后的核心邏輯表觀上與中國無關，主要受益于歐美經濟的恢復、俄烏沖突帶來的能源危機，以及全球航運運力緊張。

當下看空漿價的邏輯是什么？

導致漿價上漲的原因的反向變化即構成看空漿價的邏輯。該行與市場不同之處在于，市場關注的側重點是供給，該行當下明確看空漿價的聚焦點是需求，即歐美經濟于2022年6-7月開始進入收縮狀態，尤其是歐元區的宏觀經濟，同時航運價格的大幅下挫表明運力供求關系緩和，再則3Q中國大宗造紙景氣度環比進一步下滑，令當前木漿的供求關系越來越難以支撐高漿價。事實上，該行認為國內木漿現貨價格大概率已于10月見頂，目前進入陰跌狀態。一旦歐美經濟繼續下挫，不排除國際漿價將出現一輪較大幅度的下跌。

風起于青萍之末，歐洲港口木漿庫存已悄然攀升，中國亦出現積極信號：

從2022年8月起，歐洲港口木漿庫存開始出現環比上行的趨勢，尤其10月，歐洲港口木漿庫存達到131.3萬噸，較7月97.5萬噸低點上升34.6%，這是自2021年3月以來，首次突破130萬噸關口，同時亦是時隔12個月之后，再一次突破歐洲港口木漿庫存的歷史均值128.9萬噸。該行認為歐洲港口木漿庫存的變化趨勢與歐洲PMI即宏觀經濟的演進趨勢同步，是需求減弱導致的結果。

與此同時，中國木漿進口量亦在8、9月出現積極變化，3-7月中國闊葉漿單月進口量持續低于100萬噸，并于7月達到今年月度最低值90.5萬噸，但8、9月闊葉漿進口量分別為123/120.2萬噸，雖然10月闊葉漿進口量回落至97.1萬噸，但8、9月進口量突破120萬噸，令該行判斷全球木漿供求關系最緊張的時間段已經終結。此外，10月中國港口木漿庫存重回180萬噸以上，達到181.7萬噸，已經非常接近2019年以來的港口庫存月度均值185.9萬噸。

木漿產能方面，智利Arauco的MAPA項目156萬噸闊葉漿產能將于12月中旬投產，而1Q2023，UPM烏拉圭新漿廠210萬噸將投產。新增產能的投放將進一步改善木漿的供求關系。

漿價進入下行通道，應該投資什么？

依據漿價下跌邏輯演繹，該行認為可投資的方向分為兩個產業：特種紙產業和生活用紙產業。特種紙產業受益于木漿價格下跌的邏輯在于其自身具備良好的供求關系，該行認為價盤的跌幅將小于成本的降幅，帶來成本紅利的釋放。生活用紙享受木漿價格下跌的邏輯在于，C端生活用紙價格的下跌速度將滯后于B端木漿價格下跌的節奏，下跌的時間差將帶來成本紅利。

風險提示：漿價跌幅低于預期，煤價漲幅超預期。

關鍵詞： 生活用紙 光大證券 宏觀經濟