海通證券(600837)發布研究報告稱，23Q1鋰電四大材料普遍處于清庫存的狀態，5月以來電池廠庫存大幅下降，基本已貼近安全的庫存周期，而碳酸鋰相關材料環節庫存更低，目前整體庫存水平：負極>電池>隔膜>電解液>正極。碳酸鋰價格企穩反彈，儲能需求修復，5月電池四大材料廠商排產環比提高15-30%，該行相對看好大規模儲能產業鏈上游材料中，磷酸鐵鋰正極與低投資強度、高回報的電解液環節，對隔膜及負極材料保持觀望。

海通證券主要觀點如下：

磷酸鐵鋰正極占比持續提升，高鎳正極材料成為三元鋰主導，儲能需求修復帶動磷酸鐵鋰正極繼續放量。

(資料圖片)

在鋰電四大材料中，正極材料企業數量最多，動力電池正極主要有三元鋰和磷酸鐵鋰兩種技術路線，正極也是產業鏈里成本最高的行業，約占電池總成本20%，從高溫穩定性上來說磷酸鐵鋰會有更大優勢，合成工藝簡單，原料易于開采，同時鐵鋰電池較三元而言成本低約 20%，目前在400-500km 以下的車型及大規模儲能等應用中，磷酸鐵鋰具備較高的性價比，2023 年Q1中國動力(600482)電池裝機量為 58.94GWh，同比增長了 28.8%。磷酸鐵鋰電池裝機量為 38.29GWh，占比 65%，同比增長了 50%。其中德方納米(300769)、湖南裕能出貨處于前列。但是，目前認為磷酸鐵鋰單體電池能量密度很難再繼續突破，磷酸鐵鋰電池也證實在低溫及嚴峻工況下，目前的新能源車續航能力將大打折扣，真實工況下綜合平均里程僅為標稱里程NEDC的約70-80%。三元鋰電池正在提高鎳的比例并逐漸克服高溫下穩定性差的劣勢，一般來說三元電池鎳鈷錳的作用分別是：鎳提供電池容量，鈷提高導電性，錳提高穩定性，金屬鈷只能作為副產物開采，成本較高，三元高鎳無鈷鋰電池符合新能源汽車大動力高續航力低成本的需求。目前三元鋰正極材料中高鎳8系、9系已成為市場主導，其中容百科技(688005)、當升科技(300073)均有較高出貨量。目前正極庫存水平處于較低位，儲能需求增速的修復及三元的低基數，磷酸鐵鋰和三元鋰5月排產環比該行預計增加20-30%。

負極材料產能過剩較明顯，庫存相對處于高位，硅基負極未來有望放量。

自2022年以來，多家企業不斷加碼鋰電負極投產，根據SMM，截至2023年3月公布的負極擴產項目產能已有1900多萬噸，產能過剩較為明顯，負極材料快速的擴張主要是由于動力及儲能等市場需求增長帶動，也與前期負極上游石墨化產能緊缺、原料價格大幅上漲等因素造成的供應不穩定性及價格風險陡增有關。目前負極參與玩家較多，杉杉科技、中科電氣(300035)、璞泰來(603659)等負極材料老玩家持續擴產，同時寧德時代(300750)、億緯鋰能(300014)等為首的動力電池企業也大舉投資負極材料，鞏固供應鏈穩定性，增強議價能力;也有君禾股份(603617)、石大勝華(603026)、索通發展(603612)等新玩家入局。考慮到負極材料在電芯體系的搭建中，需隨正極材料與電解液進行適配調整，定制化明顯。目前鋰電池負極材料主要包括三種：一是碳系材料，包括天然石墨，人造石墨;二是硅基材料;三是非碳系材料，包括鈦酸鋰、金屬鋰等。2022年負極出貨占比來看，人造石墨占比達87%，天然石墨負極占比約10.5%，硅基負極占比約2.5%。人造石墨憑借優良的循環性能、大倍率充放電效率和電解液相容性等顯著優勢，廣泛應用于車用動力電池及中高端電子產品領域;天然石墨多用于小型鋰電池和一般用途的電子產品鋰電池中;硅基負極的發展主要受到能量密度與快充需求的推動，主流為硅碳負極與硅氧負極，目前硅基負極多應用于消費品，未來有望大規模應用在4680動力電池。

隔膜擁有重資產屬性，行業進入壁壘和集中度高，龍頭企業話語權強。

鋰電隔膜是關鍵的內層組件之一，隔膜的性能決定了電池的界面結構、內阻等，直接影響電池的容量、循環以及安全性能等特性。隔膜材質是不導電的，其物理化學性質對電池的性能有很大的影響。隔膜材料主要是以聚乙烯(polyethylene，PE)、聚丙烯(polypropylene，PP)為主的聚烯烴(Polyolefin)類隔膜，其中PE 產品主要由濕法工藝制得，PP 產品主要由干法工藝制得。其中干法工藝可分為干法單向拉伸和干法雙向拉伸。由于下游動力、數碼鋰電池對能量密度要求高，而濕法隔膜厚度更薄，對提高鋰電池能量密度有優勢，因此中國鋰電隔膜市場出貨仍以濕法隔膜為主，2022年市場占比高達75%。隔膜基材主要是聚丙烯(PP)、聚乙烯(PE)等聚烯烴，PE是濕法隔膜的主要原料，PP是干法隔膜的主要原料，目前原材料進口依賴度高。制造費用占比大主要系生產設備貴、造成設備折舊費用高。毛利率最高，這是因為行業壁壘高、集中度高，龍頭企業的盈利能力強。上下游深度綁定，隔膜行業認證期大概1-2年，電池廠商選擇和更換隔膜供應商會比較慎重，通過認證后不會輕易更換隔膜供應商，合作關系比較穩定，目前恩捷股份(002812)、星源材質(300568)、中材科技(002080)位居全國鋰電隔膜出貨前三。

電解液行業正加速洗牌，原料自供率高、生產成本具備優勢的龍頭企業盈利狀況較好。

鋰電池電解液是電池中離子傳輸的載體，一般由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料，在一定條件下、按一定比例配制而成。理想的電解液需要具備高電導率、高熱穩定性、高化學穩定性、高電級兼容性、和低成本等特性。電解液要起到良好運輸離子作用，需要具備較高的電導率，還需要具有較高的熱穩定性和化學穩定性，不會輕易發生熱分解，在較寬電壓范圍內能保持較為穩定的溫度，在長循環時自身不發生化學反應，此外，電解液需要與電機擁有很高的兼容性，能在負極上形成穩定的 SEI 膜。電解液行業具備投資強度低、周轉率高、龍頭凈利率較高的特點，ROE 具備優勢。電解液產能規劃過剩，有望加速產能出清，自2021年起龍頭企業開始進入加速擴產階段，同時新加入者開始大規模規劃電解液產能，該行預計2022年國內電解液產能超過 220萬噸，競爭加劇有望加速落后產能出清，原料自供率高、生產成本具備優勢的龍頭企業的市場份額有望得到提升。未來電解液行業集中度進一步提高，原料成本競爭的重要性凸顯，其中天賜材料(002709)實現液態六氟磷酸鋰的大規模自產，在添加劑通過浙江天碩進行布局;新宙邦(300037)實現溶劑和添加劑的自供;瑞泰新材通過超威新材布局各類型添加劑等。

總結：23Q1鋰電四大材料普遍處于清庫存的狀態，5月以來電池廠庫存已出現大幅下降，基本已貼近安全的庫存周期，而碳酸鋰相關材料環節庫存更低，目前整體庫存水平：負極>電池>隔膜>電解液>正極。正極材料中，磷酸鐵鋰正極占比持續提升，高鎳正極材料成為三元鋰主導;負極材料產能過剩較明顯，新型負極的硅基負極未來有望進一步應用;隔膜有重資產屬性，行業壁壘和集中度高;電解液投資強度低，龍頭企業凈利率較高，目前產能過剩，行業正加速洗牌進程。

風險提示：新能源車銷量不及預期，儲能需求增長不及預期，電池材料價格戰的影響加劇。

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