海通國(guó)際證券集團(tuán)有限公司Liting Wang,Ruobai Zhang,Hongke Li,Yingzhi Xu近期對(duì)中青旅(600138)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《公司半年報(bào)：1H23歸母凈利1.06億，各業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)》，本報(bào)告對(duì)中青旅給出增持評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為15.28元，當(dāng)前股價(jià)為11.12元，預(yù)期上漲幅度為37.41%。

中青旅(600138)

投資要點(diǎn)：

(資料圖片)

中青旅發(fā)布2023年上半年報(bào)告。①公司1H23收入41.78億元，恢復(fù)至1H19的71.39%，公司業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)；毛利率25.10%，較1H19增0.14pct；歸母凈利潤(rùn)1.06億元，恢復(fù)至1H19的27.86%；②公司2Q23收入25.21億元，恢復(fù)至2Q19的76.16%；毛利率26.37%，較2Q19增0.64pct；歸母凈利潤(rùn)1.11億元，恢復(fù)至2Q19的34.98%，環(huán)比修復(fù)程度有所提升。

1H23烏鎮(zhèn)歸母凈利潤(rùn)扭虧為盈。1H23，①烏鎮(zhèn)：收入8.40億元，恢復(fù)至1H19的98.25%；歸母凈利潤(rùn)1.90億元，同比實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，恢復(fù)至1H19的40.25%；②古北水鎮(zhèn)：收入3.51億元，恢復(fù)至1H19的83.57%；虧損0.12億元，同比減虧0.85億元；③整合營(yíng)銷業(yè)務(wù)：收入8.95億元，恢復(fù)至1H19的74.52%，歸母凈利潤(rùn)同比扭虧為盈；④酒店業(yè)務(wù)：收入1.99億元，恢復(fù)至1H19的81.27%，歸母凈利潤(rùn)同比減虧0.25億元；⑤旅行社業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)，利潤(rùn)大幅減虧。

1H23烏鎮(zhèn)客流恢復(fù)至19年同期的80%。1H23烏鎮(zhèn)景區(qū)接待游客354.81萬人次，恢復(fù)至1H19的79.56%，人均消費(fèi)236.75元，較1H19增長(zhǎng)23.49%；古北水鎮(zhèn)景區(qū)接待67.84萬人次，恢復(fù)至1H19的67.38%，人均消費(fèi)517.39元，較1H19增長(zhǎng)24.03%。我們判斷，公司景區(qū)業(yè)務(wù)體量較大，修復(fù)需要一定時(shí)間。

1H23費(fèi)用率19.04%較1H19增2.36pct。1H23，公司期間費(fèi)用為7.95億元，期間費(fèi)用率較1H19增2.36pct至19.04%；銷售費(fèi)用較1H19減少45.94%至3.44億元，銷售費(fèi)用率為8.23%，較1H19下降2.64pct；管理費(fèi)用較1H19增加13.89%至3.20億元，管理費(fèi)用率為7.67%，較1H19上升2.86pct，我們認(rèn)為主因人工成本增長(zhǎng)；財(cái)務(wù)費(fèi)用較1H19增加130.03%至1.27億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為3.03%，較1H19上升2.09pct，我們認(rèn)為主因利息支出增長(zhǎng)；研發(fā)費(fèi)用較1H19增加14.22%至0.05億元，研發(fā)費(fèi)用率為0.11%。

產(chǎn)品迭代升級(jí)。①烏鎮(zhèn)：保持并鞏固休閑度假、文化會(huì)展綜合目的地優(yōu)勢(shì)，舉辦各項(xiàng)展覽和特色活動(dòng)，推出高品質(zhì)近郊短途游等產(chǎn)品，挖掘細(xì)分市場(chǎng)潛力。②古北水鎮(zhèn)：聚焦提升精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力，致力于長(zhǎng)城文化底蘊(yùn)與目的地人文資源融合，舉辦碧水小鎮(zhèn)等特色活動(dòng)和國(guó)際會(huì)議。③濮院：已于3月1日試營(yíng)業(yè)，目前尚處于培育期，已舉辦2023中國(guó)·濮院時(shí)裝周等活動(dòng)。

投資建議。我們認(rèn)為公司業(yè)務(wù)有望持續(xù)修復(fù)，預(yù)計(jì)2023-25年公司收入各95.44億元、115.31億元和118.63億元，同比各增48.7%、20.8%和2.9%；預(yù)計(jì)2023-25年歸母凈利潤(rùn)各3.69、5.97、7.68億元（原3.38/5.32億元），分別同比+210.5%、+61.9%、+28.7%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.51元、0.82元、1.06元。公司兩大景區(qū)恢復(fù)可期，濮院異地復(fù)制效果值得關(guān)注，結(jié)合可比公司估值，考慮到公司業(yè)績(jī)的更高增速，可給予一定估值溢價(jià)，給予23年30倍PE不變，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)15.28元/股，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。新項(xiàng)目不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；居民消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，民生證券饒臨風(fēng)研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為58.67%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利3.84億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為22.83。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有18家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)12家，增持評(píng)級(jí)6家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為15.94。

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